Mi is volt a Nagy dobás (Big short)?

Ezért dőlt be a világgazdagság

2016. február 21. Sokan kérték, hogy magyarázzuk meg a Nagy dobás című, a 2008-as válságról szóló filmben látható pénzügyi részleteket. Az alkotás jól vázolja fel a folyamatokat, de úgy látszik, néhány dolog nem mindenkinek világos. Cikkünk nem filmkritika, és nem térünk ki a történtek pszichológiai, morális, világgazdasági és társadalmi vonatkozásaira sem (bár van véleményünk róluk), kizárólag a pénzügyi konstrukciók magyarázatára szorítkozunk. Vigyázat, a cselekményről is sok minden kiderül!

Az egész válság csíráját (mint azt a film felvezetőjében elmondják) a hetvenes években Lewis Renieri a Salamon Brothersnél ültette el. Ő találta ki, hogy a jelzáloghiteleket össze lehet csomagolni. Az így előállított értékpapírt (kötvényt) pedig el lehet adni a nagyban játszó befektetőknek is. Aztán, ahogy a lakáshitelesek visszafizetik a pénzt, úgy fizeti tovább vissza a bank, a kötvénybefektetőknek. Az ilyen kötvény értéke magas, a kockázat viszont nulla, hiszen a lakáspiac nagyon stabil: a polgárok tisztességesek és visszafizetik a kölcsönt, senki nem kockáztatja, hogy elveszti a feje fölül a tetőt. Létrejött a tökéletes befektetés: az AAA minősítésű jelzálogkötvény. És elkezdett ömleni a pénz.

A filmben harminc év multán, három történetet követhetünk. Mike egy kaliforniai befektetési alapot kezel. Néhány dolog (ez jól látható a filmben) a jelzálogkötvényekre tereli a figyelmét. Már 2005-ben eszébe jut (ami senkinek), hogy megnézze: konkrétan milyen hiteleket csomagoltak össze a legkiválóbb minősítésű kötvényekbe.

Fico pont: a hitelkérőt értékelő összetett pontrendszer. 30 százalékban veszi figyelembe a már meglévő hitelek után még fizetendő összeget, 10 százalékban összetételüket, 35 százalékban a fizetési előzményeket, 15 százalékban a hitelmúlt hosszát, és 10 százalékban a kért hitel összegét. A 650 pont fölöttiek számítanak jó adósnak. 620 pont alatt normális esetben nehéz hitelt kapni.
Nálunk jelenleg (itt is volt más világ, amit a volt devizahitelesek aligha felejtenek el) a jegybanki szabályozásban az igazolt jövedelem terhelése (JTM) és az hitelfedezeti arány (ez felel meg az LTV-nek) szerepel.

A számítógép képernyőjén peregnek a sorok: 30-60-90 napos elmaradások, 90-100-110 százalékos LTV-k, alacsony Fico pontok (hogy ez mi, arról keretesünkben olvashat). Már ez is elég elborzasztó, de a kilátások még inkább. A lakáshitelek többsége ugyanis változó kamatozású, ami azt jelenti, hogy hosszabb távon (2007 tavaszáig) csökkentett terheket kell fizetniük az adósoknak, de azután életbe lép a magasabb kamat. Ezt már nem bírják majd fizetni. A kötvények pedig be fognak dőlni.

A lakáspiac, ami ennyire volt stabil

Margot Robbie a jakuzziban azt magyarázza el, hogy a nagybankoknak a jelzálogkötvények őrülten jövedelmezőek voltak, csakhogy elfogytak a lakások is, a jól kereső, hitelképes emberek is. De az üzlet nem állhat le! Kapott hát hitelt az is, akinek nem lett volna szabad – ezt hívják subprime-nak -, és így tovább foroghatott a kötvénymasina. A lakások ára pedig szárnyalt, hiszen az egyre újabb és újabb hitelek felnyomták a keresletet (mutatják, hogy még a sztriptíztáncosnő is négy házat és egy lakást vett kölcsönre) – kialakult az ingatlanpiacon az a jelenség, amit a szakemberek lufinak neveznek.

Ott áll Mike a rengeteg eszével, de nincs olyan konstrukció, amivel a kötvények bukására lehetne játszani. Kinek is kellene, hiszen Renieri óta mindenki tudja: a lakáspiac nagyon stabil! Mike-ot hülyének is nézik a Goldmann Sachsnál (később a főnökei és az ügyfelei is), de kidolgoznak neki egy biztosítást kötvényekre. Olyan ez, mint bármely vagyonbiztosítás. Fizet, ha a vagyont kár éri; ebben az esetben a kár az, ha a kötvény bedől. A tőkepiac sajátossága, hogy ilyen biztosítást az is köthet, akinek nincs is kötvénye. Ettől short. (Ha lenne kötvénye, hedge lenne.) Ám, ha az ár emelkedik, a díj is: neki kell havonta perkálnia. Ez a kötvénykockázati swap (CDS). És még egy különlegesség, aminek később lesz jelentősége: el is lehet adni. A biztosított, vagyis a tulajdonos helyére ilyenkor egyszerűen egy másik biztosított, vagyis tulajdonos lép.

Bőszen megindult az átcsomagolás

Mike több bankot is felkeres, a dolognak híre megy és eljut Jared Vennetthez, a Deutsche Bank nem túl sikeres üzletkötőjéhez (egyben a film narrátorához). Jared látványosan demonstrálja a Morgan Stanley égisze alatt egy független befektetési alapot kezelő Mark Baumnak és csapatának a jelzálogkötvények belső szerkezetét: a kötvény minősítése egészében AAA, de valójában sok-sok AA, BBB, BB minősítésű hitel is áll mögöttük. Ha kiesik néhány BBB és BB az még nem okoz bajt, márpedig kiesik, mert még a B minősítést sem érdemlik. Ha pedig több dől, előbb-utóbb összeomlik az egész. Ráadásul valójában az AA és az AAA minősítésű hitelek sem érnek sokat.

Ahogy a jelzáloghitelek összecsomagolhatók egy kötvénybe, ugyanúgy szét is szedhetők, újracsomagolhatók. Jared azt is elmondja, hogy az eladhatatlan részeket (tranche) a bankokban összerakják egy újabb értékpapírba – épp úgy, ahogy korábban a hiteleket a jelzálogkötvénybe. Így jön létre a CDO, amit – mivel alaposan diverzifikált, vagyis sok hitel, de akár egész kötvények is vannak benne bármilyen vackok is ezek – egészében simán AAA-ra értékelnek a hitelminősítők. Később ezt a Standard&Poornál, ha nehezen is, de megerősítik: minden jelzálogkötvény és CDO megkapja az AAA minősítést – hiszen ha nem, a minősítést kérő átmegy a konkurenciához.

Hisznek is neki, nem is: utánajárnak a dolognak. Kiderül, az ingatlanlufi létezik, sőt már erősen ereszt is. A hitelügynökök olyanoknak adnak el hiteleket – egyre többet –, akik biztosan nem tudják visszafizetni, sokan azt se tudják, mit írnak alá. Az ügynökök cégének mindegy – a hitelt azonnal megveszi tőle egy nagybank. Fontos tudni, hogy Amerika sok államában – szemben a magyar szabályozással – létezik az elsétálási jog. Ha az adós nem bírja fizetni a részleteket, egyszerűen odahagyja a házat a banknak. Ezt jelzi az elhagyott házban talált fizetési felszólításra firkantott megjegyzés: sorry! S ha a ház értéke kisebb is, mint az adósság, az adós nem viszi tovább. A veszteség a bankra marad – végső soron pedig a befektetőre, aki a banktól megvette a kötvényt, ami mögött ez a hitel is állt. Mark már a repülőtérről telefonál a kollégájának: vegyél swapokat kötvényekre! Minden kamu!

Így lehet nyerő pozícióban is vesztésre állni

A harmadik szálon futó két dinamikus, ámde a nagyok között kezdőnek számító fiatal befektetőnek, Charlie Gellernek és Jamie Shipleynek a kezébe kerül Vennett egy tanulmánya a jelzálogkötvények kockázatairól. Miután a tőkepiactól megundorodott barátjuk Ben is megerősíti, amit látnak, szintén a BBB és a BB tranche-okat, meg a CDO-kat shortolják.

2007 januárjában sorra dőlnek be a jelzáloghitelek, elérik az egymilliós számot. Ám a kötvények és a CDO-k ára emelkedik, a swapok vesztesége egyre nagyobb. A film főszereplőinek nyerő pozíciójuk van, mégis vesztésre állnak. A tőzsdefelügyelet (SEC), mióta kisebb a költségvetése, nem vizsgál semmit, munkatársai a zsíros banki állások felé kacsingatnak. De a BBB-kel szembeni swapokat már úgy árazzák, mintha a kötvény esne (drágán). Minden történés szembe megy minden piaci logikával. A film főszereplői nem értik a dolgot. Charlie és Jamie minden mindegy alapon kockáztat tovább, és az AAA-s és az AA-s szegmensekkel szemben is swapokat vesznek, mert azokat még olcsón adják. Pedig valójában már azok sem érnek semmit. Ezzel az amerikai gazdaság ellen fogadtok – rontja el az örömüket Ben. (Mi már tudjuk -, hogy a világgazdaság ellen is. Nem említi külön a film, de a jelzálogkötvények és a CDO-k már rég átlépték mindkét óceánt. Tele vannak velük a nagy európai és ázsiai bankok és az ő ügyfeleik is, még Magyarországra is jutott.)

Marknak a CDO-menedzserrel való beszélgetéséből kiderül, hogy egy teljesen átláthatatlan rendszer jött létre. Ezt érdemes idézni a filmből: „CDO A-ban van CDO B, CDO B-ben van CDO A”. Ez már egy olyan Matrjoska baba, amiben nem csak a nagyobban van benne a kisebb, hanem a kisebben is benne van a nagyobb. De ez még nem elég, „mert az egész bekerül a CDO C-be.” Aztán még tovább... A filmben nem hangsúlyozzák, de ezekben a CDO-kban már nem csak jelzáloghitelek vannak (ahonnan eredetileg indultunk), hanem minden: kártyahitel, autóhitel, fogyasztási hitel stb. És már bennük vannak azoknak a swapoknak a másik lába is, amelyek a jelzálogkötvények ellen és maguk a CDO-k ellen épültek fel. Az eredeti – már eleve subprime – hitelekre a sok áttételen keresztül sokszoros pénz támaszkodik – egyre nagyobb kockázat mellett. Ennek a pénzügyi lufinak a kialakulását illusztrálja a film a blackjack játék mögé felépülő fogadások láncolatával.

Annak a fának a kidőlésére fogadtak, amelyen ültek

Amikor bekövetkezik az összeomlás a bankok sunnyognak: a Goldmann Sachsnál meghibásodott a rendszer, a Bank of Americánál áramszünet, a Morgan Stanleynél szerverösszeomlás... De többet is tesznek: mesterségesen fenntartják a CDO-k árait, eladják a gyanútlan befektetőknek, majd egy másik banknál shortolják a CDO-kat, amiket eladtak. Ez már nettó csalás – mondja Jaime és Charlie... És ez az, amit a Wall Street Journal újságírója nem hajlandó megírni.

Mike-ot is akkor hívják vissza a Goldmann Sachstól, amikor a bank már nettó short pozícióban van, rendbe rakta a könyvelését. Ő 489 százalékos nyereséget ír jóvá a befektetőinek – akik nemrég még perelni akarták. Mark és a két fiú viszont azzal szembesül, hogy ugyan nem ők vágták a fát maguk alatt, de arra a fának a kidőlésére fogadtak, amelyen ülnek. Itt kap jelentőséget, amit Mike a film elején még a Goldmann Sachsnál mond: a biztosítás terjedjen ki arra is, ha gond lesz a bank fizetőképességével. Akkor persze még teljesen hülyének nézik...

Jaime és Charlie swapjainak 80 százaléka a Bear-Stearns-szel, a válság első nagy áldozatával szemben van. Ha a bank összeomlik, hiába vannak nyerő pozícióban, őket sem tudja kifizetni. Az Angliában nyaraló Ben már igencsak nyomott áron segíti ki őket: 205 milliónyi swapot sóz el kemény alku után svájci bankoknak, az utolsó pillanatban. Összességében a fiúk szépen nyernek, de már nem annyit, mint amennyit nyerhettek volna.

Mark arra döbben rá, hogy swapjainak nagy része a Morgan Stanleynél van. Ha lehívja vagy eladja őket, saját védőernyőjét döntheti be. Hosszas dilemmázásának a filmben mintha egy kissé morális jellege lenne (Benen kívül az egész filmben ő moralizál a legtöbbet). De érdemes felfigyelni: amikor megtudja, hogy baj, van, a Morgan Stanley részvényeinek shortolásra ad utasítást – ráadásul bennfentes információ alapján. Végül, miután a kormány mentőövet dob a nagybanknak, ő is nagy nyereséggel számolja fel a pozícióit.

Happy end? Nincs.

Ha ezt hasznosnak találta, lájkolja és kövesse az azénpénzem facebook oldalát, és látogassa meg máskor is közvetlenül honlapunkat!

Szerző: Lenkei Gábor
Címkék: válság, jelzáloghitelek, film, világgazdaság, bankok